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Los bancos centrales siguen dando vueltas de tuerca a la dependencia que la economía y los mercados tienen a sus estímulos. Tras la caída de Lehman Brothers y la crisis de deuda en el euro, exploraron si hay límites, y con el coronavirus han ido más allá. El Banco Central Europeo (BCE) ya ha desplegado un billón de euros (millón de millones) en compras de activos contra los efectos de la pandemia, que considera que seguirán, al menos, hasta marzo de 2022. La autoridad monetaria ha anunciado que podrá inyectar hasta entonces otros 1,5 billones más en el mercado.

Si agota sus programas sin nuevos cambios, serán 2,5 billones en dos años para paliar los efectos de la pandemia. El balance ya ha alcanzado los 7 billones, y va camino de superar los 8 billones el año que viene, cifra que contrasta con los 2 billones que tenía al comienzo de la Gran Crisis Financiera. Mientras los líderes europeos ultiman el acuerdo para el Fondo de Recuperación con el que acompañar los estímulos monetarios con gasto público, tal y como lleva años pidiendo la autoridad monetaria desde Fráncfort. Desde otros puntos de la ciudad, como el Bundesbank o bancos de inversión, se ha puesto siempre esto en entredicho. Hasta ahora.

La crisis sin precedentes que ha desatado el covid-19, con una parálisis no conocida de la actividad económica, ha urgido a los líderes europeos a actuar. Pero, por ahora, quien manda es Christine Lagarde, presidenta del BCE, y sus compañeros del Consejo de Gobierno, por haber sido los primeros en desplegar estímulos para aliviar el daño económico y dar carta libre a los estados para endeudarse.

La actuación del BCE, que sigue la estela de otras instituciones como la Reserva Federal (Fed), ha llevado al bono español a 10 años a cotizar en negativo por primera vez en la historia, con emisión mediante el Tesoro. Es decir, ha habido inversores que han pagado por tener deuda emitida que vencerá dentro de una década, pese al nuevo récord de endeudamiento del Estado, con 1,3 billones o el 114% del PIB.

Los inversores suelen comprar este tipo de bonos en negativo no para perder dinero, sino por otros motivos como combinar estrategias largas y cortas -'long short', como los 'hedge funds'-, para cubrir parte de la cartera, o porque esperan que el precio -cuya relación con la rentabilidad es inversa- siga subiendo. Sea como fuere, el BCE permite a España y al resto de estados europeos gastar más en un periodo de menores ingresos. Esto se deriva en que España y otras economías puedan espolear la actividad o limitar el daño con ayudas a familias y empresas, expedientes de regulación temporal de empleo (ERTE) o avales públicos para incentivar el crédito bancario. De ahí la importancia del banco central.

Lo que el BCE ha mostrado esta semana es que "está posicionado de forma masiva para un escenario negativo o bajista", avisa Alberto Matallán, economista jefe de Mapfre Inversión, haciendo referencia al recorte en la previsión de crecimiento para el año que viene, desde el 5% del PIB hasta el 3,9%. "Es momento de la política fiscal. A partir de aquí, y con los datos económicos en la mano, no parece necesario más estímulo monetario. Es más, la existencia del mismo sin una acción fiscal coordinada puede causar desequilibrios", añade.

¿Límites a la política monetaria?

La autoridad monetaria nunca ha reconocido que haya tocado límites, aunque el de los tipos de interés parece evidente. El BCE llegó a esta crisis con los tipos de referencia en el 0%, y los de depósito, que penalizan el exceso de liquidez de los bancos, en el -0,5%. Hay un concepto conocido como 'reversal rate' que es el nivel del 'precio del dinero' a partir del que rebajar más los tipos sería contraproducente.

La idea es sencilla de entender, pero nadie sabe en qué punto concreto está. Lo que sí parece es que el BCE ya lo ha rebasado o está cerca de hacerlo, teniendo en cuenta que no ha conseguido pinchar la burbuja de los depósitos en Europa, con cifras que han aumentado durante la crisis del coronavirus por parte de empresas y familias: 12,23 billones en la eurozona y, en el caso de España, 1,55 billones. Estos números se elevaron interanualmente hasta septiembre un 10,5% y un 7,4% respectivamente.

El BCE ha implementado una represión financiera en la que cualquier atisbo de inflación hace perder poder adquisitivo al ahorro conservador con tipos de interés reales negativos. Este año pronostica un IPC del 0,3% para 2020 y del 1% para 2021, suficientes para superar los rendimientos de los depósitos y de las inversiones más seguras en renta fija.

Siempre existe el riesgo de que los estímulos monetarios generen inflación. Una vieja crítica que empezó en 2008 y que ha ido perdiendo fuerza porque, precisamente, no ha habido aumentos significativos de los precios en los bienes de consumo, aunque sí en activos financieros como la renta fija. ¿Generarán los bancos centrales esta vez tensiones de inflación?

Hay dudas en el mercado. "A corto plazo no vemos un problema de inflación porque la caída de actividad económica como consecuencia de la crisis hace que casi todas las economías estén funcionando muy por debajo de su potencial. A medio plazo, sin embargo, cuando la economía se recupere, sí es posible que veamos un repunte de la inflación. De hecho, sería la salida menos traumática al problema de alto endeudamiento en que se encuentran la mayoría de los países desarrollados", arguye Emilio Ortiz, director de inversiones de Mutuactivos. En este sentido, prosigue, "el cambio en los objetivos de inflación anunciado por la Fed durante la última reunión de Jackson Hole es bastante revelador. Si hasta ahora la Fed (y el resto de grandes bancos centrales) había establecido una barrera del 2% en el límite de inflación, a partir de ahora el 2% se convierte en un objetivo de inflación de medio plazo (lo cual implica que la inflación tendrá que estar por encima del 2% durante una parte del ciclo)".

Trampa de la liquidez

Hay una parte de ahorro embalsado en depósitos y cuentas corrientes, que se explica por dos vertientes. Coyunturalmente, hay un consumo contenido por las restricciones a la movilidad de los últimos meses y la preocupación por la recesión, con aumentos de la tasa de ahorro. Estructuralmente, se observa el efecto de la trampa de la liquidez a la que aludía Keynes hace casi un siglo: los tipos tan bajos evitan que haya inversiones conservadoras que atraigan el dinero desde cuentas corrientes.

Así, el BCE se ha enfocado desde el inicio de la pandemia en dotar de liquidez a la economía y a los mercados para evitar una contracción del crédito (' credit crunch') o restricciones que amplifiquen el 'shock' económico. De hecho, en las primeras semanas de confinamiento hubo problemas de liquidez en renta fija, que no fueron a más gracias al despliegue del banco central.

La institución con sede en Fráncfort rompió al inicio el poder de la comunicación, con el titubeo de Christine Lagarde en torno a la fragmentación financiera. Pero le quedó disponible el bazuca, que sigue explotando al máximo: desde el 13 de marzo hasta la semana pasada, las compras de activos superan los 987.000 millones, con lo que esta semana habrá superado holgadamente la barrera del billón. A esto se suman las subastas de liquidez para la banca, que tendrá tres nuevas oleadas en 2021, con tipos negativos de hasta el -1%.

En esta cifra se incluyen todos los programas disponibles. Y sobre ellos el BCE ha anunciado un perímetro pendiente de 1,5 billones. La autoridad monetaria amplió este jueves la cifra en 500.000 millones, y extendió el periodo de compras, al menos, hasta marzo de 2022. Es decir, descuenta que habrá como mínimo dos años de efectos económicos por el covid-19.

Para esta recesión, el BCE creó un programa especial contra los efectos de la pandemia con 750.000 millones ( PEPP, por sus siglas en inglés). En junio añadió otros 600.000 millones y, este jueves, otros 500.000 millones. Es decir, 1,85 billones. Por ahora, ha inyectado en compras netas de activos, que incluyen bonos soberanos y corporativos, 717.000 millones.

Este nuevo paquete dio más importancia a la deuda corporativa, que el BCE ya venía comprando pero en mucha menor medida que los bonos soberanos. El programa clásico ( PSPP, por sus siglas en inglés), que el Constitucional alemán cuestionó este año, está dotado de 20.000 millones mensuales desde la era de Mario Draghi. El banco central añadió un extra de 120.000 millones para este año, que casi ha gastado en su totalidad.

El volumen de compras netas alcanza así el billón en apenas nueve meses, y quedan 1,5 billones para los próximos 16 meses. Si bien Lagarde dijo este jueves que no hay necesidad de gastar todo el perímetro aprobado por el Consejo de Gobierno, lo que fue decepcionante para algunos inversores, en la medida en que podría estar admitiendo discrepancias internas por parte del ala de los halcones.

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El BCE ya ha desplegado un billón de euros contra el covid (y seguirá hasta 2022)

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El Banco Central Europeo sobrepasa esta barrera con las compras de activos realizadas desde el 13 de marzo. La institución engordará su balance hasta los 8 billones

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El BCE introduce un tipo de interés negativo para la facilidad de depósito

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El BCE introduce un tipo de interés negativo para la facilidad de depósito

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El BCE reduce el coeficiente de caja al 1%. ¿Qué es el coeficiente de caja? | Economy Weblog

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El Banco Central Europeo (BCE) anunció ayer que a partir del 18 de enero de 2012 va a rebajar el coeficiente de caja hasta el 1% desde el 2% actual. ¿Qué es el coeficiente de caja? El coeficiente de caja, que vamos a denominar c= (reservas/depósitos), se define como el porcentaje de los depósitos (D)

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La entidad ignora las mediocres tasas de crecimiento de la zona euro y profundiza en su lucha por la estabilidad de precios situando los tipos en el 4,5%

La presidenta del BCE, Christine Lagarde, durante la rueda de prensa en Fráncfort este jueves. Michael Probst (AP)

El Banco Central Europeo ha subido este jueves los tipos de interés un cuarto de punto, hasta el 4,5% -y la facilidad de depósito al 4%-, su nivel más alto desde 2001. Los mediocres datos de crecimiento de la zona euro no han aplacado a la institución con sede en Fráncfort, que con su decisión de aumentar el precio del dinero por décimo mes consecutivo, la mayor racha desde la creación de la moneda única, lanza un mensaje contundente de lucha contra la inflación, pero a la vez da alas al debate sobre si no se estará pasando de frenada e imitando errores pasados que luego llevaron mucho tiempo y dolor corregir. La elección no ha sido unánime. La presidenta del BCE, Christine Lagarde, ha reconocido que algunos gobernadores se han opuesto a subir tipos, y hubieran preferido hacer una pausa ya, aunque dice que la medida ha sido respaldada "por una mayoría sólida".

Los economistas del Eurobanco han rebajado significativamente sus proyecciones de crecimiento económico. Ahora esperan que la zona del euro repunte un 0,7% en 2023 (frente al 0,9% anterior), un 1% en 2024 (antes era el 1,5%) y un 1,5% en 2025, una décima menos. En total, restan ocho décimas a sus previsiones anteriores. Y Lagarde ha advertido que los países de la moneda única se encaminan hacia un periodo de lento crecimiento.

También empeora el escenario de precios: ahora estiman una inflación media para este año del 5,6%, y del 3,2% para el que viene (dos décimas más en ambos casos), aunque lo mejora para 2025 en una décima, cuando debería situarse en el 2,1%, prácticamente idéntico a su objetivo. En el caso de la subyacente, que excluye energía y alimentos, las noticias son más positivas: rebaja en tres décimas la cifra de este año, en una la del siguiente, y mantiene intacta la de 2025. "La inflación continúa descendiendo, pero aún se espera que siga siendo demasiado alta durante demasiado tiempo", ha advertido Lagarde, que también emplazó a los Gobiernos a retirar las acciones de apoyo contra la inflación para no alimentar subidas de precios.

La revisión al alza para 2023 y 2024 refleja principalmente una senda más elevada de los precios de la energía. El crudo está en máximos de 10 meses por los recortes de producción de Arabia Saudí y Rusia, y esos encarecimientos llevan ya varias semanas trasladándose a los surtidores, lo que amenaza con revertir avances que ya se daban por conquistados en la larga batalla contra la crisis de precios. Lagarde también se refirió a los alimentos, explicando que pese a haberse moderado su precio, aún suben a un ritmo del 10%, "lo cual es duro para la gente porque es una parte importante de la cesta de la compra".

Nada más conocerse la decisión del BCE, el euro se ha depreciado ligeramente respecto al dólar, y se cambiaba por 1,067 billetes verdes, mínimos de tres meses, penalizado por la idea de que la economía estadounidense está resistiendo mejor, aunque las Bolsas acogieron la decisión con subidas, posiblemente celebrando el más que posible final de la era de subidas de tipos.

Por primera vez en más de un año de endurecimiento de la política monetaria, el BCE se había mostrado esquivo a la hora de desvelar su siguiente paso, dando a entender que todo dependería de la evolución de los datos económicos. Los analistas hablaban del dilema de Lagarde, atrapada entre las voces que consideraban la interrupción prematura y las que la reclamaban como imprescindible. Ni siquiera los inversores tenían claro qué sucedería. Aparecían muy divididos entre quienes apostaban por la primera pausa en 14 meses y quienes se decantaban por una última subida antes del otoño.

La presidenta y el vicepresidente del BCE, Christina Lagarde y Luis de Guindos, tras la rueda de prensa este jueves. WOLFGANG RATTAY (REUTERS)

Sobre la mesa reposaban dos relatos entre los que escoger para justificar una u otra decisión. El primero dice que las subidas de tipos ya están causando una contracción en la demanda de crédito y enfriando la economía, con lo cual ya se ha pavimentado el camino hacia tasas de inflación más normales sin necesidad de echar más leña al fuego subiendo tipos. El otro es pura matemática: un todavía enorme 5,3% de inflación pegado a la espalda de la zona euro, que supera en más del doble el objetivo de estabilidad de precios del banco, fijado en el 2%.

En contra del principal argumento para interrumpir las subidas de tipos, el del parón de la actividad, jugaba que el objetivo principal del BCE es contener la inflación, cueste lo que cueste, y no tanto lograr un determinado crecimiento del PIB, por mucho que Países Bajos haya entrado en recesión, Italia pueda seguirle próximamente, Alemania haya dado muestras sobradas de debilidad, y la zona euro solo haya crecido una décima en el segundo trimestre. Y en contra del argumento esgrimido por los partidarios de continuar subiendo el precio del dinero, el de esa inflación persistente que no termina de aflojar al ritmo deseado, que las decisiones no se toman siguiendo criterios científicos ni de forma automática, sino basadas en una interpretación colectiva de los datos, razonamientos y deliberaciones cruzadas, y como todo lo que involucra a personas, en los sentimientos y percepciones del Consejo de Gobierno.

La balanza se ha inclinado finalmente por la evidencia numérica de unos precios aún fuera de control. En una última acometida antes de la previsible pausa por venir, el sector más ortodoxo ha impuesto sus tesis tras pasar la mañana y la tarde de este miércoles recibiendo de los expertos del banco un aluvión de datos sobre el estado de la economía. Si bien Lagarde, ha sugerido que, esta vez sí, el fin de las alzas está al caer. "Los tipos de interés oficiales del BCE han alcanzado niveles que, mantenidos durante un período suficientemente largo, contribuirán de forma sustancial al pronto retorno de la inflación al objetivo", ha dicho en rueda de prensa, aunque abrazada a la tradicional ambigüedad de la entidad ha rechazado hablar de que las subidas de tipos han alcanzado su "pico" . La gran pregunta ahora, que Lagarde dice que no han discutido en la reunión, es cuánto tiempo es ese plazo "suficientemente largo" antes de emprender el camino de vuelta y reducir los tipos.

En agosto, aunque la inflación subyacente -muy seguida por los bancos centrales- reculó dos décimas, aún permanece en un elevado 5,3%, la misma tasa que la general, con lo que la estadística no contribuyó a apaciguar los ánimos de los halcones, como se denomina a los partidarios de subidas agresivas de tipos. A eso se suma la entrada en juego de un nuevo factor de inquietud en la escalada del precio del petróleo.

Para los críticos, la decisión de Lagarde y su equipo de llevar los tipos cerca de máximos puede decirse que se asemeja a un célebre episodio de la historia médica. En 1927 el neuropsiquiatra austriaco Julius Wagner-Jauregg ganó el premio Nobel de Medicina por descubrir los beneficios de inocular la malaria a pacientes infectados de sífilis. Hace tiempo que las subidas de tipos de interés, o lo que es lo mismo, encarecer el precio del dinero, se considera el remedio más efectivo contra la alta inflación. Es una medicina lenta -suele hablarse de que sus efectos empiezan a notarse un año después-, no exenta de peligros, igual que prescribir una enfermedad para sanar otra. Una dosis demasiado alta es sinónimo de recesión económica porque se corta el flujo sanguíneo de la financiación, y para buena parte de los hogares, los endeudados con hipotecas variables, tiene consecuencias tan o más perniciosas para su poder adquisitivo como la propia inflación, porque sus cuotas se disparan.

La moneda tiene otra cara. Quienes disponen de ahorro están aprovechando estas subidas de tipos para invertirlos en deuda pública, porque esta suele aumentar su rentabilidad cuando el BCE sube los tipos, y obtienen así unas remuneraciones - en España las letras a 12 meses rozan el 4% - mucho más seguras que las de otros productos financieros, dado que solo dejarían de cobrar en un escenario tan improbable como que el Estado no devuelva su deuda.

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